Магія великих цифр

Поняття "монетарна політика" має дві складові: "монетарна" та "політика".
Чим більший акцент робиться на "монетарна", тим краще для стабільності грошової одиниці. І, навпаки, якщо "політика" починає превалювати – діла не буде.
А буде інфляція, девальвація та інші не дуже приємні речі для економіки та гаманця кожної людини.
Недарма ж незалежність центрального банку від політичного впливу нині є must have для будь-якої цивілізованої країни. У демократичному суспільстві можуть бути різні погляди на монетарну політику, а тому дискусії про неї – цілком природна і навіть корисна справа.
Особливо коли опоненти апелюють один до одного аргументами, які є результатом глибокого занурення в тему.
Такі дискусії – це дійсно про "монетарне". Але бувають й інші випадки, коли просто береться якась велика цифра, виривається з контексту і на підставі лише того, що ця цифра є незвично великою, публічно розганяються меседжі що в монетарній сфері щось не так.
Такі випадки – це вже про "політику", а інколи про відверте політиканство. Останнім часом в інформаційному просторі знову почали активно обговорювати окремі "великі цифри", пов’язані з валютно-курсовою політикою.
Насамперед в фокусі уваги таких дискусій є дві великі цифри: обсяг валютних інтервенцій НБУ на міжбанківському ринку та обсяг купівлі іноземної валюти на готівковому ринку. На цій основі робляться дотичні висновки про виснаження резервів, адміністративне утримування курсу, стимулювання тіньової економіки тощо. Однією з ознак демократичного ладу є прозорість дій центрального банку та його підзвітність перед суспільством.
Окреслені вище питання мають високий ступінь сенситивності, а тому доречним буде детальне роз’яснення позиції Національного банку стосовно них. Рахунок на табло Почнемо із "виснаження" резервів.
Динаміка міжнародних резервів очевидно і без зайвих пояснень доводить, що теза про їх "виснаження без відновлення" не витримує жодної критики.
Це ж як треба виснажувати міжнародні резерви, що б їх обсяг з початку великої війни збільшився з 28 млрд дол.
до 44 млрд дол. Про всяк випадок нагадаю, що за період дії воєнного стану станом на початок 2025 року Україна отримала від міжнародних партнерів понад 117 млрд дол.
в еквіваленті.
З цієї суми: на валютні інтервенції було використано 86 млрд дол.; 15 млрд дол.
було використано на платежі за зовнішніми зобов’язаннями уряду та НБУ (за внутрішніми борговими зобов’язаннями – валютними ОВДП – уряд забезпечив 100% роловер); решта 16 млрд дол.
– це чистий приріст міжнародних резервів. Утім, цифра валютних інтервенцій дійсно виглядає солідно та самою своєю величиною дає привід будувати довкола неї зрадницькі наративи.
Забігаючи наперед, ніякої зради насправді немає.
А є лише небажання окремих експертів глибше розібратися в проблематиці.
Отже, давайте з’ясуємо, що стоїть за цією цифрою і чи дійсно великі обсяги валютних інтервенцій – це завжди погано. Для початку надам короткий опис механізму роботи валютного ринку під час воєнного стану.
А далі детально розберемо, чому цей механізм вибудований саме так, а не інакше. Як відомо, під час війни Україна лише на половину спроможна самотужки акумулювати потрібний фінансовий ресурс для фінансування бюджетних видатків.
Решту коштів наша країна отримує від міжнародних партнерів, які надають нам допомогу в доларах, євро, інших валютах, але точно не в гривні. Натомість бюджетні видатки уряд фінансує саме в гривні.
І для цього кошти, отримані від міжнародних партнерів, уряд має проконвертувати в національну валюту. Кошти міжнародної допомоги уряд продає напряму Національному банку.
Напряму – означає повз міжбанківський ринок.
Чому так – стане зрозуміло нижче.
А саме в цьому місці важливо акцентувати, що ті значні обсяги фінансової допомоги, які Україна отримує від міжнародних партнерів, не потрапляють на валютний ринок у вигляді пропозиції іноземної валюти. Натомість бюджетні видатки, які уряд здійснює в гривні, генерують попит на валюту з боку тих, хто отримав ці кошти.
І цей попит уже задовольняється саме на міжбанківському ринку, де через це об’єктивно виникає структурний дефіцит валюти. Оскільки уряд валюту продає не на ринку, а Національному банку, то і балансує валютний ринок цією валютою не уряд, а НБУ шляхом проведення валютних інтервенцій.
Якби уряд продавав валюту безпосередньо на ринку, то і потреб у проведенні таких значних валютних інтервенцій з боку Національного банку не виникало б. Але поки валютний ринок працює так, як описано вище, напрошується один простий, але дуже важливий висновок: чим більший обсяг отримання Україною міжнародної допомоги, тим більший обсяг валютних інтервенцій НБУ.
Якби обсяги підтримки з боку міжнародних партнерів були меншими, то і бюджетні видатки, і валютні інтервенції НБУ, очевидно, були б меншими. Але чи було б від цього Україні краще? Очевидно, що за такого механізму роботи продаж валюти Національним банком не виснажує міжнародні резерви, а лише забезпечує належне використання за призначенням коштів міжнародної допомоги.
Про виснаження міжнародних резервів можна було б говорити лише в тому разі, якби їх обсяг мав тривалу та стійку тенденцію до зменшення.
Але, як вже зазначалося вище, насправді міжнародні резерви мають сталу тенденцію до збільшення. Лізь у пекло – там буде тепло Як рецепт від "виснаження резервів" окремі експерти пропонують "просто обмежити валютні інтервенції".
Аби зрозуміти, наскільки недоречною є така пропозиція, пройдемося окремими важливими деталями описаного вище механізму роботи ринку.
Насамперед визначимо, чи дійсно обсяг попиту на валюту тісно корелює з бюджетними видатками? Чи бува можна було б проконвертувати кошти міжнародної допомоги в гривню, профінансувати бюджетні видатки, а валюту скласти в скриню міжнародних резервів і палити бамбук? Міжнародна фінансова допомога надається Україні для того, що б забезпечувати функціонування держави у важкі часи військової агресії.
Але чи можуть гроші самі собою (як папірці та записи в електронних системах) виконати це завдання? Авжеж, ні.
Гроші лише опосередковують рух товарів і послуг, яких конче потребує Україна та які наша власна економіка з об’єктивних причин не може продукувати в достатній кількості. Гроші міжнародних партнерів дають змогу купити за кордоном те, чого ми не можемо виробити самі.
А як же це можна зробити, якщо валюту, яку нам дають для цього, усю складувати в резерви? Саме тому гривня, отримана від конвертації міжнародної допомоги, після фінансування нею бюджетних видатків потім у значному обсязі надходить на ринок у вигляді попиту на валюту під імпортні товари та послуги і зумовлює значні інтервенції з боку НБУ. З огляду на все розтлумачене вище уявімо тепер, що Національний банк дослухався до таких порад і "просто зменшив інтервенції".
Що далі? Чи погодиться хтось за кордоном продати нам щось за гривню? Очевидно, що ні. Чи зменшаться потреби України в імпортних товарах та послугах (значна частина з яких пов’язана з потребами оборони) лише через те, що ми "дбайливо" вирішили не витрачати отримані від міжнародних партнерів кошти на валютні інтервенції? Очевидно, що також ні. А що ж тоді буде? Бачачи значне накопичення міжнародних резервів, наші партнери зменшать обсяги надання допомоги, резонно вважаючи, що якщо Україна не використовує вже надані кошти, то додаткові їй не потрібні.
Тим часом різниця між попитом та пропозицією на валютному ринку сягне нечуваних розмірів, і за відсутності інтервенцій, курс полетить у космос. Чи справді хтось, хто дійсно вболіває за Україну, може бажати їй такого сценарію? Далі буде.